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每日研報精選【2019-07-23】

導語截至收盤,首批25只科創板新股只有中微公司、南微醫學等4只個股上漲,其它21只個股處于不同程度的下跌。

資本邦研究院 · 2019-07-23 · 文/郭浩文 · 瀏覽4665

一、每日行情

1、A股市場

  上證指數報收于2899.94點,上漲0.45%;深證成指報收于9175.83點,上漲0.58%;創業板指報收于1534.93點,上漲1.25%。

  板塊方面,按照申萬一級行業分類,休閑服務、食品飲料和房地產三大板塊下跌,電子、計算機、電氣設備、國防軍工和通信行業分列漲幅榜前五位。

  科創板方面,截至收盤,首批25只科創板新股只有中微公司、南微醫學等4只個股上漲,其它21只個股處于不同程度的下跌。四只上漲股票中,樂鑫科技漲幅最高,達14.24%,而在下跌股票中,中國通號下跌18.42%,位列跌幅榜首位。

  融資融券方面,滬深兩市昨日融資融券余額共計9,080.66億元。

2、港股市場

  恒生指數今日報收于28466.48點,上漲0.34%;恒生AH股溢價指數報收于127.62點,下跌0.13%。

3、美股市場

  美股三大股指開盤小幅震蕩后一路走高,截至收盤,道指上漲0.07%,報收于27171.90點;納指上漲0.71%,報收于8204.14點;標普500上漲0.28%,報收于2985.03點。

二、市場觀點

1、光大證券:《包商事件:一石激起幾層浪?》

  包商事件在資本市場激起一陣漣漪。得益于央行和銀保監會對資金的有效呵護以及對市場的充分引導,包商事件對流動性沖擊有限但引發的信用分層漣漪未了。低評級城商行、農商行存單發行偏弱,期限利差和信用利差擴大,并曾傳導至非銀融資。有序化解金融風險是金融供給側改革的重要內容之一,那么,眾多的城商行和農商行資產負債態勢如何?包商事件激起幾層漣漪?

  包商事件提高了市場風險意識,并倒逼低評級的城商行、農商行收縮同業負債并可能在必要時候出售流動性較高的資產予以應對,但總體影響可控。像包商這樣風險較高的銀行其實并不多,以公布數據的AA及以下城商行農商行為樣本其同業負債占總負債比重平均為18符合監管要求。2019年下半年AA及以下同業存單到期量為4219億,高流動性資產同業負債均值為0.79倍,而高流動性資產較高流動性資產平均是同業負債1.8倍,說明必要時完全可以靠出售流動性資產償還同業負債,應該不會引起系統性的資金鏈問題。

  包商事件對債市的潛在影響可能通過出售高流動性資產、資產回購、非銀融資收緊三個渠道體現,資產出售和避險情緒的正反作用意味著利率債可能出現波動而未必是單邊行情,但要關注低評級信用債風險(包括城投和民企),今年9月和11-12月這類債券到期量較大。低評級城商行農商行可能出售的流動性資產包括國債、政策性銀行債,總體規模約1.6萬億,占利率債總規模的3.1%,6月份城商行、農商行持有利率債規模凈減少1370億;資產回購包括貨幣基金和委外資金,低評級城商行農商行委外贖回債券規模上限約7400億左右;對非銀融資的潛在影響主要表現為非銀機構難以通過質押低等級債券進行再融資,也可能倒逼非銀去杠桿。

  對股市的潛在影響可能主要通過委外資金贖回、債券二級市場、信用收縮體現,但總體影響不大。測算顯示低評級城商行、農商行委外資金贖回量1500億左右,規模較小;債券二級市場的影響來自以低評級債券作為質押物的難度加大,進而影響企業融資。從A股上市公司來看,目前AA及以下評級家數占比為10.7%,而市值占比僅為2.2%。綜合來看,信用收縮的量應該有限,對股市影響較小。

  低評級的城商行、農商行縮表或導致社融收縮,傳導至實體經濟,增加某些企業融資的難度,但總體影響較小。初步估算顯示,全年社融增速可能因此下滑0.1-0.3個百分點。從結構來看,部分低等級信用債和民企債券發行人在二級市場質押融資可能受到影響從而影響一級市場融資。6月AA及以下信用債融資占比下滑,5、6月份民營企業債券發行量占比僅為2%-3%,為2018年以來的最低??傮w而言,包商事件激起一陣漣漪,短期可能主要對某些債券產生影響。中長期來看,提高了市場的風險意識,對于有序化解金融風險,促進金融體系和資本市場的健康發展意義深遠。

三、宏觀研報

1、招商證券:《全球資產價格:降息潮繼續》

1.1美聯儲的貨幣政策寬松“身未動、心已遠”。

  7月10日,?美聯儲主席鮑威爾向眾議院金融服務委員會發表半年度貨幣政策證詞,在其中提到:美聯儲將“采取適當行動”,保護美國經濟免受全球經濟增長放緩等日益加劇的風險影響,向市場明確了7月降息的政策取向。紐約聯儲行長威廉姆斯、布拉德等其他官員的表態也進一步佐證了“預防性降息”的必要性。

1.2較為密集的新興市場降息潮自5月就已開啟。

  今年以來采取了降息措施的國家包括印度、巴西、冰島、新西蘭、馬來西亞、菲律賓、澳大利亞、俄羅斯、韓國、印尼、南非、烏克蘭。

  本周韓國、印尼、南非、烏克蘭也加入了降息的行列,7月18日,韓國央行意外降低基準利率25bp至1.5%,同時下調經濟增長和通脹預期,開啟了自2016年以來的首次降息,超預期的降息可能受到了近日日本對韓國采取出口限制等不確定性因素的影響,2018年11月韓國曾采取加息舉措;印尼央行宣布將7天期回購利率降低25bp至5.75%,為近兩年來首次下調基準利率,且印尼行長認為還有更多的寬松政策空間,這符合低通脹預期以及進一步推動經濟增長勢頭的需要;烏克蘭央行宣布將主要利率下調至17%,但同時,烏央行將2019、2020年GDP增速預期從2.5%、2.9%上調至3%、3.2%;7月19日,南非央行將關鍵利率下調25個基點至6.50%,并將GDP增長預期由1%下調至0.6%,而2018年11月的上一次利率操作為加息,南非央行行長表示,降息是在南非經濟處于“持續不確定環境”下的決策。

  由此可見,第一,美聯儲的政策對新興市場仍然有非常明顯的引領作用,因此2018年美國處于加息周期中,其他國家在基本面惡化的情況下,仍然多數采取了加息措施,而2019年初美聯儲政策轉松打開了新興市場降息的時間窗口;第二,貿易摩擦的風險仍在加劇,中美談判未有定論,美國與歐日、墨西哥的摩擦有所加劇,日韓之間又現沖突,更多的央行開始把這一因素納入政策考慮;第三,今年發達國家和新興市場的通脹壓力都不大甚至有所下降,低通脹環境構成了降息的基礎;第四,從全球資本市場表現看,商品價格有所下滑,新興市場股熊債牛,顯示經濟基本面下行的風險加劇。

2、華泰證券:《社融與M2:類似的背離,不一樣的影響》

  今年與2017年一樣,都出現了社融與M2增速差拉大的情況,但2017年背景是金融去杠桿和緊貨幣拆解同業鏈條,同時實體融資需求強勁,債市腹背受敵,債市需求收縮、經濟不弱。今年則是實體融資需求較弱,社融增速加快主要由于地方債等支持,經濟內生、有效融資需求并未本質好轉。貨幣政策則保持穩健偏寬松,債市需求力量增強。因此,此次社融與M2背離對債市的影響也與2017年不同,今年的背離也沒有導致利率上行。相反融資供給改善情況下,我們還看到了廣譜利率逐步下行。

2.1年初以來,社融與M2再次出現背離

  今年上半年,社融同比增速由去年底的9.8%上行1.1pct至10.9%,而同期M2同比增速僅由8.1%上行0.4pct至8.5%,兩者增速差走闊0.7pct。尤其是今年4月份以來,社融增速上行了0.6pct,而M2增速連續三個月維持在8.5%,社融增速與M2增速出現了較為明顯的背離。社融與M2上一次明顯的背離發生在2017年,1-8月社融增速提升1.7pct,M2則大幅下降2.7pct,兩者增速差走闊4.4pct。

2.2社融與M2口徑存在差異

  社融與M2是硬幣的兩面,兩者走勢接近、相關性較高,但不存在數量上的對等關系。首先統計角度不同,社融統計和反映的是金融體系的資產方,M2則是負債方。其次統計范圍不同,社融涉及包括存款類和非存款類金融機構在內的整個金融體系的資金支持,M2僅針對存款類金融機構提供的存款;社融統計的是住戶和實體企業部門獲得的融資,M2既包括住戶和非金融企業部門的存款,也涵蓋非銀機構的存款。最后創造渠道有差異,外匯占款、財政投放、銀行投放非銀能派生M2但不增加社融,股票、債券等直接融資,以及發放未貼現票據和信托貸款等,能增加社融,但不派生M2。

2.3 2017年社融與M2背離之謎

  2017年是社融與M2最明顯的一次背離,主要原因在于:2017年金融去杠桿導致銀行體系投向非銀金融機構的資金減少;金融去杠桿導致表外融資渠道減少,貨幣創造的途徑壓縮;金融部門在去杠桿,實體部門相對不明顯。2017年金融去杠桿的同時貨幣政策保持穩健偏緊的狀態,政策利率上調,從而導致同業鏈條斷裂,造成債券需求力量收縮,從而拋售;與此同時,實體融資需求強勁,金融去杠桿和緊貨幣對實體影響不明顯。因此,2017年有不少投資者通過社融與M2之差推斷債市走勢,債市調整幅度較大,長端利率快速上行。

2.4今年背離形似神不同

  上半年社融增速提升受非標降幅收窄拉動最大(0.48pct),其次專項債拉動0.38pct。M2增速提升較慢主要受財政支出和投放非銀等這兩個分項拖累,分別拖累0.17pct、0.32pct。由于信托貸款、未貼現票據等計入社融、不計入M2,因此非標降幅收窄對社融形成了支持,而銀行投放非銀計入M2、不計入社融,對M2形成拖累。因此,上半年社融與M2背離的主要原因在于非標降幅收窄以及銀行投放非銀繼續壓縮。此外,地方債大量發行(計入社融)之后形成財政存款拖累M2增速。不難看出,社融與M2增速背離反應的是金融對實體主動、被動寬松,但是金融體系去杠桿仍在持續。

四、策略研報

1、東方證券:《基金中報分析——倉位進一步集中至消費》

1.1基金19年中報大類資產配置情況:A股配置略有下降。

  大類資產配置來看,基金19年中報A股配置相較于一季度略有下滑,從81.5%下滑至79.9%,同時現金類資產持有占比相應提升,從9.5%提升至10.6%。歷史縱向對比來看,目前基金對于A股配置水平依然處于歷史上中等偏上水平。

1.2大類風格配置:滬深300超配比例持續上升,創業板配置回落,中證500指數配置比例進一步下滑。

  從大類風格配置上來看(標配比例計算均為總市值口徑):

  (1)雖然目前上證50依然處于低配狀態,高標配依然有9%左右的空間,但配置比例持續提升至25.81%,2016年一季度上證50配置比例近為5%左右,提升明顯。

  (2)滬深300超配比例和配置比例雙雙持續提升。目前基金在滬深300板塊的配置比例已經超過70%,超配比例9.1%,接近2011-2012年的高點。

  (3)中證500指數配置比例繼續下滑,目前配置比例僅為12.59%,并出現低配-0.5%左右?;饘χ凶C500指數的配置水平,延續了2017年年報以來的減配態勢。目前配置水平僅為17年三季度的一半左右,并出現了低配情況。

  (4)創業板方面,目前依然處于超配狀態,但整體配置和超配比例依然出現下降,目前配置比例在13.2%左右,延續了18年年報以來的下滑態勢。

1.3行業配置情況:倉位進一步集中至消費——食品飲料、家電配置和超配比例繼續提升。

  (1)消費重點行業方面,19年中報食品飲料板塊的配置比例19.82%,已經突破2012年的峰值,達到歷史新高,超配比例13.69%,接近2012年的歷史新高。二級行業來看,白酒超配的貢獻最為突出,19年中報整體白酒配置以及超配比例,分別高達15.59%和11.72%。家電配置比例7.07%,超配比例4.95%,接近2018年一季報水平。醫藥配置比例下滑至13.97%,超配比例下滑至7.8%,均處于歷史中值水平附近,其中其他醫藥醫療配置比例較高,達到6.08%,與一季度持平,超配比例維持在4%左右。

  (2)金融地產行業方面,銀行配置比例回升至6.5%,但低配比例擴大至-10.95%;非銀金融整體配置比例上升至7.15%,低配比例進一步擴大至-3.56%;其中證券板塊的低配水平擴大至-3.39%,保險超配比例維持在0.4%左右,配置比例上升至6.08%。地產方面,基金配置比例下滑至4.13%,超配比例縮減至基本標配水平。

  (3)TMT和軍工板塊配置以及超配比例均出現下降,傳媒創下歷史新低。

  (4)中游制造方面,電力設備的配置以及超配比例均出現明顯提升,目前處于歷史中上水平及上升趨勢。機械板塊整體依然低配,其中工程機械板塊配置及超配情況較為穩定,與一季度相比變化不大。汽車板塊的配置比例進一步下滑至1.95%,接近2018年的歷史低點附近;低配比例同樣擴大至-1.52%。

  (5)其他重要行業來看,基金對于水泥板塊的配置比例上升至0.63%;新能源設備中報基金配置出現明顯提升,從一季報的2.1%上升至3.06%,超配比例從1.27%上升至2.15%;牧業板塊,基金中報有明顯減倉,配置比例從一季報的4.52%下滑至3.4%。此外交運板塊雖依然處于低配狀態,但配置比例從一季度的1.8%上升至2.5%。

2、華泰證券:《美聯儲降息會觸發A股風格切換嗎?》

2.1避險情緒推升金銀,關注景氣度正在出現積極變化的科技硬資產

  上周(7月15日至19日),美元指數相對平穩,白銀、黃金、日元上漲,原油價格下跌,四家海外央行宣布降息,美股創新高后區間震蕩,A股市場在中美貿易關系和美聯儲降息預期的影響下,縮量震蕩。全球經濟下行壓力加大、外圍貨幣寬松環境逐漸確認是大概率事件。歷史上美聯儲降息周期開啟后7天和一個月,A股上漲概率較大;最近兩輪美聯儲降息周期開啟后2-3個月,A股市場風格切換到小盤、高市盈率板塊。

2.2歷史觀察:最近兩輪美聯儲降息周期開啟后2-3個月,A股市場風格切換

  今年上半年全球十四家央行降息,上周韓國、烏克蘭、南非和印尼央行同步降息,美聯儲偏鴿派,全球貨幣寬松環境逐漸確認。1984年以來美聯儲有5輪降息周期,起始時間分別是1984年9月、1989年5月、1995年7月、2000年5月、2007年9月。從概率上看,美聯儲降息前7天、降息前三個月、降息后三個月,港股上漲的概率較大;美聯儲降息后7天、降息后一個月,A股上漲的概率較大。最近的兩輪美聯儲降息周期(2007年9月、2000年5月),A股市場均出現了風格切換:在美聯儲首次降息后的2-3個月,小盤開始跑贏大盤,高市盈率開始跑贏低市盈率板塊。

2.3經濟走勢:短期豬油共振風險緩解,關注農產品漲價對通脹預期的影響

  二季度名義GDP增速和實際GDP增速背離,一定程度體現經濟類滯脹風險;但6月工業增加值、消費、房地產數據超預期,通脹環比走弱,經濟類滯脹風險有效緩解。我們認為A股市場的核心矛盾,從外部轉向內部,短期(7月15日至19日)WTI原油期貨結算價跌幅7%,豬油共振風險降低,但農村農業部預計下半年豬肉供需關系進一步趨緊,豬價繼續上漲壓力較大(來自7月17日新聞發布會),中長期仍需謹慎關注農產品漲價對通脹預期的影響。7月1日至19日,六大日均耗煤量61.8萬噸,與6月(62.6萬噸)幾乎持平,預計7月工業增加值增速或將回歸中性。

五、行業研報

1、國金證券:《科創板高端裝備:重點看好具稀缺性、行業地位高的龍頭公司》

1.1中短期:科創板公司估值相對主板中小板創業板享受溢價

  第一,根據科創板上市要求,科創板公司處于更早的發展階段,具較高的成長性預期,因而板塊整體估值水平將高于A股主板中小板創業板市場。第二,中短期,在上市初期,可比公司也因為科創板整體高估值,而享受估值溢價;第三,供給的稀缺性,在初期科創板公司上市數量較少,相對二級市場參與的資金而言,供給稀缺,將享受估值溢價。

1.2中長期:具備領先優勢的行業龍頭,因其更高成長性及行業地位,溢價將中長期存在。

1.3中長期:不具備行業優勢,甚至處于行業劣勢的公司,其中長期估值水平將進入折價狀態。

  從市場微觀結構看:中長期同一公司或可比公司科創板比在主板中小板創業板上市可能會享受估值折價。

  主要基于:(1)科創板投資者數量顯著減少,流動性可能更差:投資者有50萬元市值及投資期限2年的限制;估值影響負面。(2)風險偏好:整體風險偏好低,估值影響負面。(3)信息披露:科創板更加透明,估值影響正面。(4)退市制度:科創板更加嚴厲,估值影響負面。(5)科創板不可借殼,估值影響負面。(6)上市制度:科創板為注冊制,估值影響負面。

2、平安證券:《電子行業半導體行業系列深度報告(一):道阻且長,行則將至》

2.1國產半導體振興之路,道阻且長

  半導體行業垂直分工模式的出現促進了產業鏈分工的全球化。美國作為半導體領域無可爭議領先者,依然需要依賴全球各地的資源與技術。國內半導體產業真正意義的發展起步于上世紀九十年代,經過二十余年的發展初步具備規模:在芯片設計領域,華為海思的通信、安防芯片已經達到世界領先水平;IC制造領域,中芯國際14nm制程進入客戶導入階段,12nm研發取得突破。IC封測領域通過并購,產生了長電科技、華天科技、通富微電等一批領先的封測企業。但半導體產品眾多,產業分工細致,加之國內半導體發展起步較晚,各個領域仍然有著較大不足。國內半導體發展壯大仍然需要時間的積累。

2.2中美貿易沖突背景下,國內半導體企業大有可為

  華為事件的爆發對全球消費電子產業鏈產生了劇烈震蕩,我們預計未來電子產業鏈將會出現兩種趨勢:一方面國外消費電子品牌會減少對國內代工的依賴以保障供應鏈安全;另一方面,國內消費電子企業會逐漸減少美系芯片供應占比,有意識的培養國內芯片供應商,提升國產芯片在供應鏈中的占比以分散風險。對國內半導體企業來說,貿易沖突為國內半導體企業帶來了機遇。

2.3預計半導體行業下行周期會持續到2020年Q2

  受到美國經濟見頂回落和中國經濟增速放緩的影響,預計2019年全球GDP增速將繼續下降。2018年智能手機出貨量自2010年以來首次出現了負增長,在5G網絡尚未大規模商用之前,智能手機出貨量下行壓力將持續存在。智能手機芯片價值占整個半導體行業的25%左右,出貨量的下降累及全球半導體市場。根據Gartner數據,2019年一季度全球半導體銷售額和產能利用率均處低谷。存儲芯片方面,根據DRAMexchange數據,DRAM和NAND閃存價格自2017年12月以來,連續14個月走低。受宏觀經濟下行和短期供給過剩的雙重影響,我們預計半導體行業的下行周期將會持續到2020年Q2。

2.4下行周期之下,帶來寶貴追趕時機

  半導體產業投資周期長,市場變化較快。從半導體發展史可以看到,美國作為半導體產業的開創者在全球市場占據了核心的產業地位和市場份額,但日本、韓國、中國臺灣地區等后來者均抓住了產業低谷時的機遇,成就了各自在產業內的地位和影響力。對于國內半導體企業來說,國家高層的關注和政策傾斜一定程度上支持著國內半導體企業的追趕。國內領先企業有望利用自身優勢努力追趕。

3、天風證券:《全球開啟新一輪LNG 投資浪潮》

3.1全球LNG新一輪投資浪潮開啟

  本輪全球LNG液化能力的增長主要源于14年之前的投資。從14年開始,全球FID數量下降,FID產能增量從14年的390億方下降至17年的不足60億方。2018年LNG投資開始恢復增長,新增液化能力接近290億方。2019年投資步伐繼續加快,FID產能共計400億方,高于17和18年新增項目的總和。此外,還有總量超過1400億方的潛在FID項目將從19年陸續推出。

3.2全球LNG供需進入寬松階段,預計2021年后有望再度趨緊

  2011-2014年時上一輪LNG項目獲批的高峰期,這部分項目在2019-2020年進入投產期,導致這兩年全球LNG供需將相對寬松。2016-2017年的LNG項目獲批量非常少,將導致2021-2023年全球LNG供需偏緊,在2024年新的一輪投資逐漸投產之后才能得到緩解。

3.3亞太市場現貨價格新低,利好中國進口商

  近期亞太天然氣現貨價格(JKM)跌至接近2015年以來最低水平。亞太現貨價格便宜,原因:一是美國LNG出口終端能力大增,2018年底新增液化終端相繼試車,出口能力增加1500萬噸以上;二是中美貿易戰導致中國從美國進口LNG降到0,因而美國不得不將大量過剩的LNG低價賣給日韓。極低的JKM價格,導致從美國出口天然氣到亞太市場沒有利潤,然而亞太現貨到中國市場的貿易利潤卻有所修復。

圖片來源:123RF

本文出品:資本邦。作者:郭浩文。

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